Discounted-Cash-Flow-Verfahren (DCF)

Das Discounted-Cash-Flow-Verfahren (DCF) bewertet ein Unternehmen anhand seiner künftig erwarteten Zahlungsströme. Diese werden auf den heutigen Tag abgezinst, weil Geld in der Zukunft weniger wert ist als heute. Die Summe der abgezinsten Zahlungen ergibt den geschätzten Unternehmenswert.

Praktisch wird zweistufig gerechnet: Für einen Detailplanungszeitraum von meist fünf bis zehn Jahren werden die freien Cashflows aus der Planung abgeleitet, für die Zeit danach wird ein Restwert angesetzt, der typischerweise über eine ewige Rente mit konstanter Wachstumsrate ermittelt wird. Beim gebräuchlichen Bruttoverfahren werden die Zahlungsströme vor Finanzierungskosten mit den gewichteten Kapitalkosten abgezinst. Das Ergebnis ist der Unternehmenswert, von dem die Nettofinanzverschuldung abgezogen wird, um den Eigenkapitalwert zu erhalten. Zu beachten ist das Gewicht des Restwerts, der bei üblichen Annahmen häufig deutlich mehr als die Hälfte des gesamten Werts ausmacht, weshalb die Wahl von Wachstumsrate und Kapitalkosten das Ergebnis stärker beeinflusst als die Detailplanung der ersten Jahre. Genau darin liegt die bekannte Schwäche des Verfahrens: Es ist mathematisch präzise, aber sehr empfindlich gegenüber Annahmen, weshalb seriöse Bewertungen immer Sensitivitäten auf Kapitalkosten, Wachstum und Margen ausweisen.

In Deutschland ist die im IDW-Standard beschriebene Ertragswertmethode ein eng verwandtes Verfahren, das denselben Grundgedanken auf Basis der Nettoeinnahmen der Anteilseigner umsetzt. In Transaktionen dient das Verfahren meist als Plausibilisierung neben Multiplikatoren und in fremdfinanzierten Übernahmen neben der Renditerechnung des Erwerbers. Für die Belastbarkeit ist die Herkunft der Planung entscheidend, weil ein Modell nur so gut ist wie die zugrunde liegenden Annahmen zu Menge, Preis, Marge, Investitionen und Betriebskapital. In der Praxis wird deshalb die Treffsicherheit früherer Planungen ausgewertet und die vorgelegte Planung entsprechend angepasst. Daneben zu beachten ist die Konsistenz zwischen Zahlungsstrom und Diskontierungssatz, weil ein Zahlungsstrom vor Finanzierungskosten mit den gewichteten Kapitalkosten und der nach Zinsen, Tilgung und neuer Kreditaufnahme verbleibende Zahlungsstrom an die Eigenkapitalgeber mit den Eigenkapitalkosten abzuzinsen ist.