Enterprise Value

Der Enterprise Value ist der Gesamtwert eines Unternehmens, unabhängig davon, wie es finanziert ist. Er umfasst den Wert für Eigen- und Fremdkapitalgeber zusammen und zeigt, was das operative Geschäft insgesamt wert ist. Aus ihm lässt sich durch Abzug der Nettoschulden der Wert für die Eigentümer ableiten. Bei börsennotierten Unternehmen wird er üblicherweise als Marktkapitalisierung zuzüglich der Finanzverbindlichkeiten und abzüglich der Zahlungsmittel ermittelt, ergänzt um Anteile Dritter und um weitere schuldenähnliche Posten wie unterdeckte Pensionsverpflichtungen. Nicht betriebsnotwendiges Vermögen wird abgezogen, weil es nicht zum operativen Geschäft gehört.

Der Sinn dieser Konstruktion liegt in der Vergleichbarkeit: Bei gleicher Bewertung des operativen Geschäfts führt eine unterschiedliche Nettoverschuldung zu unterschiedlichen Eigenkapitalwerten. Multiplikatoren auf Basis des Unternehmenswerts erleichtern deshalb den Vergleich des operativen Geschäfts. Daraus folgt eine wichtige Regel für die Verwendung von Kennzahlen: Der Unternehmenswert ist mit Größen vor Zinsen zu verbinden, also mit EBITDA, EBIT oder Umsatz, während der Eigenkapitalwert zu Größen nach Zinsen gehört, etwa zum Jahresüberschuss im Kurs-Gewinn-Verhältnis. In Transaktionen ist er die übliche Verhandlungsgröße, weil er von der zufälligen Bilanzlage am Stichtag unabhängig ist. Die Überleitung zum tatsächlich zu zahlenden Betrag erfolgt anschließend über die Kaufpreisbrücke. Genau in dieser Überleitung entstehen die meisten Missverständnisse, weil ein hoher Unternehmenswert bei hoher Verschuldung einen deutlich niedrigeren Zufluss für die Verkäufer bedeutet.

Für die Praxis ist die Frage bedeutsam, was zum operativen Geschäft gehört und was nicht, weil nicht betriebsnotwendige Vermögensgegenstände wie eine vermietete Immobilie, ein Wertpapierdepot oder eine Beteiligung ohne operativen Bezug gesondert zu bewerten und dem Ergebnis hinzuzurechnen sind. Soweit ihre Erträge im EBITDA enthalten sind, werden sie für die Bewertung des operativen Geschäfts gesondert bereinigt, um eine Doppelzählung zu vermeiden. Im Mittelstand ist dieser Punkt häufig relevant, weil private und betriebliche Vermögensgegenstände in einer Bilanz zusammenlaufen und vor dem Verkauf getrennt werden sollten.