Leverage

Leverage bezeichnet den Einsatz von Fremdkapital, um die Rendite auf das eigene Kapital zu erhöhen. Wer mit geliehenem Geld investiert, kann bei Erfolg den Ertrag auf das eingesetzte Eigenkapital hebeln. Steigt die Verschuldung, wachsen jedoch auch die Risiken. Der Mechanismus lässt sich einfach beschreiben: Liegt die Rendite des eingesetzten Gesamtkapitals über den Fremdkapitalkosten, erhöht jede zusätzliche Einheit Fremdkapital die Rendite des Eigenkapitals. Liegt sie darunter, kehrt sich der Effekt um und der Verlust wird ebenfalls gehebelt.

Ein Beispiel: Wird ein Unternehmen für 100 gekauft, davon 40 Eigenkapital und 60 Fremdkapital, und steigt der Wert auf 130 bei zwischenzeitlicher Tilgung von 20, ergibt sich ein Eigenkapitalwert von 90. Das ist mehr als eine Verdopplung, obwohl der Unternehmenswert nur um 30 Prozent gestiegen ist. Zu unterscheiden ist der finanzielle Hebel vom operativen Hebel, der aus der Fixkostenstruktur stammt und Ergebnisschwankungen bei Umsatzänderungen verstärkt. Beide wirken multiplikativ, weshalb ein Geschäft mit hohen Fixkosten weniger Verschuldung tragen sollte.

Gemessen wird die Verschuldung in der Transaktionspraxis vorwiegend als Verhältnis der Nettofinanzverschuldung zum EBITDA, ergänzt um Zins- und Schuldendienstdeckung. Die Obergrenze setzt nicht die Theorie, sondern der Kreditmarkt, weshalb sich die Bewertungsniveaus bei fremdfinanzierten Übernahmen mit der Verfügbarkeit von Krediten verändern. Für die Praxis ist die Grenze weniger eine Frage der Theorie als der Belastbarkeit im Abschwung: Maßgeblich ist, wie viel Rückgang von Umsatz und Marge die Struktur verträgt, bevor Kreditauflagen verletzt werden, weshalb jede Finanzierung in einem Abschwungszenario gerechnet wird. Zu berücksichtigen ist außerdem die Fristigkeit, weil eine Refinanzierung in einem schwachen Marktumfeld deutlich teurer ausfällt oder ganz ausbleibt. Eine hohe Verschuldung mit kurzen Laufzeiten ist deshalb ein doppeltes Risiko.