Multiple-Arbitrage

Multiple-Arbitrage bezeichnet den Wertgewinn, der entsteht, wenn ein Unternehmen zu einem höheren Multiplikator verkauft als eingekauft wird. Schon ohne operative Verbesserung steigt der Wert allein durch den höheren Bewertungsfaktor. Private-Equity-Investoren erreichen das oft, indem sie kleine Firmen bündeln und als größere Einheit teurer verkaufen. Der Effekt beruht darauf, dass größere Unternehmen regelmäßig zu höheren Vielfachen gehandelt werden, weil sie stabiler wirken, ein breiteres Käuferfeld ansprechen, professionellere Strukturen aufweisen und für institutionelle Investoren überhaupt erst in Frage kommen.

Ein Zahlenbeispiel verdeutlicht die Hebelwirkung: Wird eine Plattform mit einem EBITDA von zehn Millionen Euro zum Achtfachen erworben und werden Zukäufe mit zusammen fünf Millionen Euro EBITDA zum Fünffachen erworben, liegt der gewichtete Einstiegsmultiplikator bei rund sieben. Gelingt der Verkauf der Gruppe zum Zehnfachen, entsteht ein erheblicher Wertbeitrag allein aus der Bewertungsdifferenz. Neben der Größe wirken weitere Faktoren auf den Faktor beim Ausstieg, insbesondere ein höherer Anteil wiederkehrender Erlöse, geringere Kundenkonzentration, eine belastbare zweite Führungsebene und dokumentierte Prozesse. Wichtig ist die Abgrenzung zur reinen Marktbewegung: Ein höherer Multiplikator, der lediglich auf ein allgemein gestiegenes Bewertungsniveau oder günstige Kreditmärkte zurückgeht, ist kein Ergebnis eigener Arbeit und wirkt in die Gegenrichtung, wenn sich das Umfeld eintrübt. Investoren weisen diesen Beitrag in ihrer Wertbrücke deshalb gesondert aus.

Für die Umsetzung ist zu bedenken, dass der Effekt nicht automatisch eintritt. Ein Käufer zahlt einen höheren Faktor nur dann, wenn die Gruppe tatsächlich als Einheit funktioniert, also über gemeinsame Systeme, einheitliche Prozesse, eine belastbare Führungsstruktur und einen konsolidierten Abschluss verfügt. Fehlen diese Voraussetzungen, wird die Gruppe beim Exit als Summe einzelner Betriebe bewertet und der erhoffte Effekt bleibt aus. Genau daran entscheidet sich, ob eine Buy-and-Build-Strategie den Aufwand rechtfertigt.